高比能量+高安全性，鑄就軟包電池性能優勢。軟包鋰電池結構上的最大特點在于使用鋁塑復合膜作為包裝材料，主要優勢包括：1）鋁塑膜外部包裝、不會輕易爆炸，故安全性能高；2）鋁塑膜重量輕、空間利用率高，故能量密度大；3）電池內阻小、壽命更長，故循環性能好。在電池高能量密度要求下，其安全性、能量密度等優勢將更受重視。

動力領域滲透加速，軟包鋰電池高速發展。軟包動力鋰電池技術的第一梯隊主要是日韓企業，尤其是LG是軟包動力鋰電的全球龍頭，其產品的能量密度及穩定性均較佳，雪佛蘭、日產等車企主要采用LG軟包電池，總體來看，日韓等國際車企對于軟包鋰電的技術路線認可度較高。國內目前主流的電動車企也在加速軟包電池的應用。北汽、上汽等乘用車企紛紛開始嘗試使用軟包電池，其中萬向A123和孚能科技軟包電池占據主流。國內三元軟包技術進步明顯，能量密度大幅提升，以孚能科技為例，單體能量密度達到220wh/kg，pack后在140-160wh/kg之間。軟包趨勢興起，動力電池企業為搶占先機，加大軟包擴產力度，9家軟包電池企業2017年底軟包電池產能將達27GWh。我們認為鋰電池需求與軟包滲透率并肩增長，2020年軟包滲透率41%左右,軟包電池需求將達59GWh，GAGR為35%。

鋁塑膜市場高速增長，進口替代加速進行。全球（中國）鋁塑膜市場和技術一直被日韓少數企業壟斷，國產率僅為5%，進口替代空間非常大。新綸科技通過對日本凸版印刷（旗下T&T）鋁塑膜業務的收購，目前產能為200 萬平/月，未來總產能將達600萬平，我們認為隨著國產鋁塑膜的放量，預計2017年國產鋁塑膜的市占率將超過10%，到2020年或達到40%。

　　1、高比能量+高安全性，鑄就軟包電池性能優勢

結構差異在封裝材料，軟包鋰電技術難度高。軟包鋰電池與傳統鋰電池在正極、負極、電解液等材料應用及結構布局方面較為類似，最大的差異在于包裝材料，傳統鋰電均有鋁殼或者鋼殼等外殼，而軟包鋰電是使用鋁塑復合膜作為包裝材料，材料差異進而決定了其封裝方式的不同。由于使用了鋁塑包裝膜材料，軟包鋰電池采用的是熱封裝密封，而金屬外殼鋰電池一般采用金屬殼焊接密封（激光焊）。

對軟包電池而言，采用鋁塑復合膜包裝技術難度高，主要體現在兩方面，一是鋁塑膜的性能強度決定電池的設計應用場景，二是封裝技術覺得的電池安全性。

鋁塑膜通常分為三層，即外阻層（一般為尼龍BOPA或PET構成的外層保護層）、阻透層（中間層鋁箔）和內層（多功能高阻隔層）。材料難度較大，內層一般要求較高的耐熱性，防止出現短路，中間層需具備良好的耐水蒸氣性及穩定的加工性能，外層需要較強的抗沖擊性能、耐穿刺性等，目前鋁塑膜的技術還存在較大的技術提升空間。另外良好的封裝技術是軟包電池技術的關鍵，能有效解決發鼓（脹氣）問題，原因主要是：a）鋁塑膜材料的熱封邊問題，水蒸氣進入反應膨脹漏液；b）電池設計問題（發生的概率較小），內部短路熱失控。

軟包鋰電池的安全性及能量密度指標優于傳統鋰電。軟包電池在外形設計和電池應用方面均具備一系列的優勢。

1、安全性能高，高能狀態下無爆炸風險。在結構上，軟包電池采用鋁塑復合膜外部包裝，發生安全問題時，軟包電池一般會鼓氣裂開，而不像金屬外殼鋰電池內部積蓄能量及氣體而炸裂，到目前為止，國內外軟包電池未發生爆炸事故。

2、單體及系統能量密度提升37%以上。軟包鋰電的能量密度提高可通過自身優異的物理特性而提高，一是由于采用鋁塑膜后減少了結構件的應用，軟包電池較同等容量的鋼殼鋰電池質量減輕最大可達40%，較鋁殼鋰電池質量可輕約20%。二是因為軟包設計的形狀容易改變，可根據實際的需要進行定制從而提高空間利用率。目前孚能科技的軟包電池單體能量密度達到220wh/kg，系統能量密度在140-160wh/kg之間，其能量密度遠高于采用相同材料體系的動力鋰電池。

3、循環性能提升，不易發生衰減。對系統而言，軟包電池的內阻較金屬外殼鋰電池小，可以極大的降低電池的自耗電，有利于節約能量；另一方面，軟包電池的循環壽命更長，測試表明100次循環衰減比鋁殼少4%-7%。 

此外，軟包鋰電池的外形具有設計靈活的優勢，在此基礎上，根據pack箱體的具體尺寸進行定制化設計，或者單體經過層級式等多種電池排布方式，實現充分利用電池箱體的內部空間，滿足差異化的客戶需求。

在以上種種優點以外，軟包電池目前進展緩慢也有其不足之處，如一致性較差、成本較高，容易發生脹氣、漏液。脹氣、漏液則可以通過提升鋁塑膜質量、密封工藝、模組加固降低震動等方式來改善甚至解決。一致性和成本問題可通過規?；a和鋁塑膜的國產化等共同解決。

　　2、動力領域滲透加速，軟包市場增速將達35%

軟包鋰電池的下游市場可細分為3C領域、動力領域和儲能領域。軟包電池的應用首先是在3C領域，其發展歷程隨著數碼電池的內部集成進程而快速發展，尤其是在筆記本電腦、手機等電池的集成化，截止到2016年軟包電池的滲透率近60%，但近年來傳統3C產品消費增速的放緩，高滲透率下，相應軟包的需求增速也在逐步放緩。與此同時，隨著新能源汽車持續高增長，2016年動力電池出貨量大增成為鋰電池行業發展的主驅動力，當前軟包鋰電市場滲透率也不斷提高，2016年近12%。而儲能市場則是鋰電池應用的新興領域，短期應用軟包較少，未來隨著軟包成本的下降，在此領域也具備較大的增長潛力。

動力領域需求高速增長，軟包滲透率加速提升。2016年軟包在動力領域的滲透率較低，預計約為12%，但自從去年新能源汽車推廣政策與能量密度聯動后，在2020年電池單體能量密度350wh/kg，系統能量密度260wh/kg的指引下，軟包電池作為當前性能最高的動力電池，卓越性能在動力領域的認可度不斷提升，我們預計至2020年軟包在動力領域的滲透率將達32%左右，其中軟包電池需求量為30GWh，GAGR為75%，軟包的需求量增速將超過動力鋰電池的增速。

3C鋰電池增速放緩，但軟包滲透率仍有提升空間。筆記本電腦、智能手機等傳統消費電子產品的普及率已較高，相應的終端產品出貨量增長較為緩慢甚至有下滑風險，導致3C領域的鋰電池需求增速放緩，但是考慮到可穿戴設備、無線藍牙音箱等新興電子產品市場的擴張，未來3C領域的鋰電池需求增速可維持在6%上下。另外是3C領域軟包滲透率高達60%并仍有上升空間，綜合來看，我們預計2020年3C鋰電池軟包滲透率可達78%左右，需求量達25.6GWh左右。

儲能市場需求旺盛，軟包鋰電池在此領域同樣具備增長的潛力。憑借循環壽命長，能效高，綠色環保等優勢，鋰電池在儲能領域應用加快，2016年鋰電池占我國化學儲能裝機總量的52%。隨著鋰電池制造成本的降低以及國家儲能支持政策的相繼推出落地，儲能市場有望迎來爆發式發展，軟包鋰電池的能量密度高，且在安靜無振動的工作環境下，其高安全性的優勢也有望收到儲能應用的青睞，我們樂觀預計2020年儲能鋰電池出貨量將達17GWh，軟包滲透率或超18%。

軟包電池受益于鋰電需求量擴張及滲透率的并肩增長，2020年軟包鋰電池需求將達59GWh?？偭可蟻碇v，我國鋰電池需求將保持較高增速（GAGR為27%），2020年總需求將達144.3GWh。根據以上分析，我們認為軟包在動力領域的加速滲透將帶動整體軟包鋰電池的總量快速增長，我們預計2020年軟包滲透率達41%，軟包鋰電池需求將達58.9GWh，GAGR為35%。

　　3、軟包電池異軍突起，已成兵家必爭之地

　　3.1. 消費領域格局穩定，ATL掌握軟包話語權

軟包電池消費領域格局穩定，ATL領導的行業格局基本不變。消費鋰電池行業發展成熟，下游客戶穩定，主要供應商是ATL、 LG 和松下等國際巨頭。其中ATL是國際最大的消費鋰電池企業，2012-2016年連續5年軟包電芯（聚合物）出貨量居全球第一，產能超過全球一半，公司在行業擁有絕對話語權，主要客戶包括蘋果、三星電子等國際頂尖客戶。在國內，光宇、力神也把握住了包括手機、平板等智能終端普及的發展機遇，躋身于全球消費鋰電企業前列。光宇的軟包電池（聚合物）排名世界第五，為惠普和戴爾在內的世界知名數碼制造商供應產品。力神的消費類產品競爭力也較強，主要客戶包括蘋果、三星、LG、惠普、戴爾、華為。

　　3.2. 高比能推動軟包動力迅速發展，電池企業加速布局

　　3.2.1 軟包動力鋰電應用加速，LG萬向引領全球潮流

軟包電池獲國際車企高度認可， LG軟包獨樹一幟。由于軟包電池安全性能好、能量效率高，雪佛蘭Volt、Bolt、日產Leaf、福特（Focus、Fusion、沃爾沃XC90等國際高端車型紛紛采用了軟包鋰電池，主要供應商是LG、AESC等，LG軟包技術國際領先，以自主生產的三元NCM作為正極材料，采用疊片式軟包設計后電池能量密度可以提高20%以上，循環壽命可以提高1倍；ASEC軟包走錳酸鋰路線，相對于三元材料，能量密度、循環性能處于劣勢，LG軟包動力鋰電池技術領先，日產leaf傾向于使用LG軟包。

國內車企加快軟包應用，萬向、孚能科技、國能等廠商占據主流。國內車企在軟包動力鋰電池應用方面的接納度在逐步提高，目前客車、乘用車、物流車等方面均出現了相關的配套。國內主流的電動乘用車企如北汽、上汽、眾泰、奇瑞等嘗試使用軟包電池。在10款主流車型的軟包電池配套情況中，萬向和孚能科技配套車型最多：萬向A123配套4款（上汽榮威系列和長安逸動）、孚能科技配套北汽多款車型（北汽EC180、EU260、EX系列等和江鈴E200）、CATL、多氟多等都配套了1款車型。此外，國能電池在客車方面配套較多，對安凱客車、南京金龍等主流的電動客車企業進行相關配套和供貨，2017年下半年進入上汽通用五菱、江鈴等企業的幾十款A00車型的供應鏈。

此外，國能電池在客車方面配套較多，對安凱客車、南京金龍等主流的電動客車企業進行相關配套和供貨，2017年下半年進入上汽通用五菱、江鈴等企業的幾十款A00車型的供應鏈。

　　3.2.2. 軟包能量密度大幅提升，電池廠商加速布局

三元軟包能量密度大幅提升。高工鋰電數據顯示，截止2017年5月，軟包電池單體能量密度超過160wh/kg的企業有14家，部分廠商的軟包單體能量密度達到220wh/kg及以上，如孚能科技等，孚能科技PACK后的系統能量密度在140-160wh/kg，遠高于補貼能量密度要求，預計其配套穩定的表現將持續促進其他企業在軟包動力鋰電池方面的研發布局和生產競爭。

技術趨于成熟，動力電池企業加大軟包擴產力度。軟包電池逐步得到國內車企的認可，孚能科技等廠商看到未來軟包電池的發展機會，紛紛開足馬力進行擴產，我們統計了主要的9家軟包電池企業，預計2017年底軟包電池產能將達27GWh。從產能上看，孚能科技、國能電池的軟包產能領先同行。從競爭力上來看，萬向A123（乘用車為主）、孚能科技（乘用車為主）、國能電池（客車為主）等企業實力較為雄厚，2020年規劃產能都在20GWh以上（除萬向A123外），此外多氟多、天津捷威、鵬輝能源等企業都有爆發的潛力。

　　4、鋁塑市場為日韓壟斷，進口替代空間大 

隨著軟包鋰電池需求擴張，2020年我國鋁塑膜市場規模將達63億元。我們根據2017年-2020年的動力儲能和3C軟包鋰電池需求，分別根據動力儲能和3C不同類型的鋁塑膜價格，計算得出2017-2019 年我國鋁塑膜需求為 0.95 億平、1.27億平、1.72億平，2.36 億平，對應市場空間為31億元、39億元、49億元、63億元，GAGR為26%。

全球鋁塑膜市場和技術一直被日韓等少數企業壟斷，國產率僅為5%。其中大日本印刷（DNP）、日本昭和電工、日本凸版印刷（T&T）以及韓國栗村掌握了鋁塑膜的核心技術并占據絕大部分市場，其中DNP與昭和電工所生產鋁塑膜全球市場占有率達 70%左右。國內企業市場份額僅為5%，而且國產鋁塑膜主要集中在二、三線消費類鋰電企業，以紫江新材料為例，其鋁塑膜實際產能約每月50萬平米，但90%以上是供給數碼鋰電企業，我國國產鋁塑膜的技術仍有較大的提升空間。

新綸科技、紫江新材等企業將帶領國產鋁塑膜突圍解困，預計2017年國產率將超過10%。2016年8月新綸科技完成對日本凸版印刷（旗下T&T）鋁塑膜業務的收購，T&T 工廠目前產能為200 萬平/月，并計劃在常州新建 300 萬平/月產能，預計投產時間為 2017 年底，在工藝及技術都非常穩定后，日本的設備搬遷到常州，并使其產能有200 萬平升級到300萬平全部達產后總產能將達到600萬平，新綸科技將成為國內第一的鋁塑膜巨頭，并有望繼承凸版印刷升級為全球第三的國際化鋁塑膜企業。此外，紫江新材料在消費鋰電鋁塑膜領域深耕多年，有較強的競爭力，其實際產能約每月50萬平米鋁塑膜，主要客戶包括ATL、三星等企業。我們認為在新綸科技的強勢帶動下，國內鋁塑膜企業將逐步提高市場占有率，預計2017年國產率將超過10%，到2020年或達到40%。

　　風險提示

宏觀經濟下行風險。經歷過 2016 年周期性行業上行以后，2017 年面臨著周期性下行的壓力，汽車等周期性行業增速可能存在向下調整壓力。

新能源汽車政策調整風險。如果補貼政策再次調整，則會導致電池出貨量不及預期。

鋁塑膜國產化進展不及預期。由于本土企業自身技術和經營的積累不到位，或者國際鋁塑膜競爭對手對風險，國產化進程不及預期。