國(guó)慶節(jié)前夕，硅料價(jià)格迅速飆升，從21萬/噸上漲至23.58萬/噸，更有甚者，報(bào)價(jià)超出了25萬/噸，硅料再一次面臨著供不應(yīng)求。 

 

關(guān)于硅料漲價(jià)，外界經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)兩個(gè)錯(cuò)覺。 

 

第一個(gè)錯(cuò)覺是認(rèn)為硅料漲價(jià)，是新鮮熱點(diǎn)。但事實(shí)上，硅料的漲價(jià)從年初就開始了。而且在光伏歷史上，也不是第一次，早在2008年，就上演過擁硅為王的劇情，那一輪的高點(diǎn)，是400美元/kg。 

 

第二個(gè)錯(cuò)覺，則是把硅料的漲價(jià)，完全歸咎于產(chǎn)業(yè)鏈上下游博弈。從硅料到電站，光伏行業(yè)的上中下游，的確存在著話語權(quán)的爭(zhēng)奪，而且此起彼伏。但其對(duì)格局的影響作用，頂多算是推波助瀾，遠(yuǎn)達(dá)不到興風(fēng)作浪。 

 

這兩個(gè)錯(cuò)覺，造成了市場(chǎng)上對(duì)于光伏行業(yè)的一些錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)。究竟硅料漲價(jià)是怎樣形成的？它還能再漲下去嗎？漲出來的，讓哪個(gè)環(huán)節(jié)賺走了？這是我們需要回答的問題。 

 

 

光伏產(chǎn)業(yè)鏈的結(jié)構(gòu)，大致是這樣的。 

 

硅料企業(yè)購(gòu)入工業(yè)硅粉，生產(chǎn)出多晶硅料；硅片企業(yè)購(gòu)入多晶硅料，生產(chǎn)出硅片；電池片企業(yè)購(gòu)入硅片，生產(chǎn)出電池；組件企業(yè)購(gòu)入電池片，進(jìn)行組裝；最后終端需求落在電站建設(shè)上。 

 

從硅料的供需來看，2021年的需求總量在57.8萬噸左右，供給基本上勉強(qiáng)滿足。但是由于硅片廠商大幅擴(kuò)產(chǎn)，頭部企業(yè)紛紛采取長(zhǎng)單鎖定的模式，很多企業(yè)拿不到多晶硅，這便導(dǎo)致了多晶硅需求得不到滿足，這個(gè)狀況，從光伏發(fā)電企業(yè)的擴(kuò)增速度可以明顯看出。 

 

據(jù)企查查數(shù)據(jù)，中國(guó)目前現(xiàn)存光伏發(fā)電相關(guān)企業(yè)20.03萬家，賽道的火熱，使得新進(jìn)入者瘋狂涌入，2021年前8月，我國(guó)共新增光伏發(fā)電相關(guān)企業(yè)4.01萬家。 

 

我們都知道，如果供給不足，那么最常規(guī)的辦法是擴(kuò)產(chǎn)，通過釋放產(chǎn)能來解決問題。 

 

然而，事情并沒有那么簡(jiǎn)單。在醬油醋得到調(diào)味品行業(yè)，這是個(gè)簡(jiǎn)單策略。但在多晶硅的領(lǐng)域，供給不足的另外一個(gè)重要因素是：多晶硅擴(kuò)產(chǎn)，其實(shí)存在著極大的產(chǎn)能壁壘， 

 

多晶硅的建設(shè)周期高達(dá)18個(gè)月之久，算上半年的產(chǎn)能爬坡時(shí)間，正常量產(chǎn)時(shí)間差不多需要兩年，投產(chǎn)周期過長(zhǎng)導(dǎo)致沒辦法較快釋放需求。而多晶硅的產(chǎn)能彈性比較小，每年都需要停產(chǎn)檢修，也是行業(yè)的特性。 

 

高投入，同樣是制約產(chǎn)能的一個(gè)因素，每噸多晶硅投入高達(dá)8-10億元，折舊非常之高，差不多占據(jù)了17%左右的生產(chǎn)成本。“折舊天價(jià)”讓很多企業(yè)不會(huì)選擇儲(chǔ)備產(chǎn)能，甚至讓許多企業(yè)干脆望而退步。 

 

另外，占據(jù)成本接近三分之一的是電費(fèi)，這意味著，只有具備電價(jià)區(qū)域優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，才有擴(kuò)產(chǎn)多晶硅的條件。 

 

雖然頭部廠商近期紛紛出臺(tái)大幅擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，但是除了通威股份（SH：6004358）外，其他廠商基本要到明年才能有產(chǎn)能釋放，除此之外，還有能耗雙控的政策的限制，所以導(dǎo)致供給在短期內(nèi)不可能提得上去。需求高企而供給不足，價(jià)格暴增自然成為了合理的事情了。 

 

對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈中游進(jìn)行觀察，可以發(fā)現(xiàn)硅片、電池片、組件產(chǎn)能極為充沛，且擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能釋放較快。以硅片為例，2021年預(yù)計(jì)達(dá)到167GW的需求，但是產(chǎn)能擴(kuò)充計(jì)劃已經(jīng)到384GW。到年底前估計(jì)還有大量的新增產(chǎn)能，即便刨除產(chǎn)能替換和爬坡也已經(jīng)嚴(yán)重過剩。 

 

最后再來觀察終端需求，在平價(jià)上網(wǎng)背景下，電價(jià)是固定的，如果建設(shè)電站的成本過高，那么就會(huì)影響到發(fā)電企業(yè)的收益——利潤(rùn)過低的話，企業(yè)建設(shè)電站的積極性就會(huì)受到影響，而這個(gè)局面，已經(jīng)成為了行業(yè)在今年的共識(shí)。 

 

梳理過后，可以明顯發(fā)現(xiàn)硅料和電站是兩個(gè)話語權(quán)較強(qiáng)的環(huán)節(jié)，在供需兩個(gè)源頭都是強(qiáng)制約的情形下，就導(dǎo)致了一種結(jié)果——擠出效應(yīng)。 

 

理解這個(gè)局面，可以用一個(gè)通俗的比喻：兩端都是大哥，既要面子還要錢，夾在中間左右逢源的小弟日子，就會(huì)很難過。 

 

表現(xiàn)在光伏行業(yè)，就是產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)低的環(huán)節(jié)會(huì)降價(jià)。例如，去年價(jià)格暴漲的光伏玻璃，由于行業(yè)邏輯變化導(dǎo)致壁壘消除，加上其占據(jù)組件成本較大，故而首當(dāng)其沖價(jià)格慘遭腰斬； 

 

隨后遭遇沖擊的，則是微笑曲線末端的電池片、組件，價(jià)格一直漲不起來；最后這些產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格接近成本線無法再降后，光伏供應(yīng)鏈?zhǔn)Ш狻?nbsp;

 

在7月份，硅料小幅下跌給失衡的產(chǎn)業(yè)帶來了喘息的機(jī)會(huì)，但是只要下游需求走強(qiáng)，硅料必然漲價(jià)。產(chǎn)業(yè)鏈條上，各環(huán)節(jié)追逐利潤(rùn)最大化的商業(yè)行為，最終演變成了市場(chǎng)觀察到的上下游博弈。 

 

這種博弈，在三季度結(jié)束后，仍然沒有終結(jié)的跡象：上游原材料企業(yè)減產(chǎn)、限產(chǎn)，光伏原材料價(jià)格進(jìn)一步飆升。除了主產(chǎn)業(yè)鏈外，光伏輔材價(jià)格也進(jìn)入上漲通道。 

 

其中，光伏玻璃價(jià)格重回漲價(jià)通道，光伏膠膜價(jià)格上調(diào)35%，四季度或?qū)⒊掷m(xù)攀升，光伏鋁邊框、支架原材料價(jià)格集中上漲。 

 

這造成了顯而易見的影響，那就是產(chǎn)業(yè)停擺，材料飆漲難解。在這個(gè)背景下，隆基、晶科、天合、晶澳、東方日升等主要光伏組件企業(yè)一度聯(lián)合，呼吁懇請(qǐng)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)等機(jī)構(gòu)疏導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈，避開搶裝潮。 

 

據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年1－8月，我國(guó)光伏新增裝機(jī)為22.05GW，同比增長(zhǎng)45％，但跟業(yè)內(nèi)全年新增55－60GW的預(yù)期相比，依然存在一定的差距。 

 

很多業(yè)內(nèi)人士都認(rèn)為，今年會(huì)重演2020年在第四季度新增29.5GW的“搶裝潮”，從而實(shí)現(xiàn)甚至超越業(yè)內(nèi)預(yù)期。但在多項(xiàng)原材料價(jià)格均出現(xiàn)較大幅度上漲的情況下，著實(shí)難以達(dá)成，組件企業(yè)早已不堪重負(fù)，才有了本次的聯(lián)合呼吁。 

 

硅料供給緊張的格局短期難以扭轉(zhuǎn)。在雙碳的背景下，2021年的拉鋸戰(zhàn)格局似乎已經(jīng)蓋棺定論。 

 

 

在光伏行業(yè)內(nèi)，供需錯(cuò)配，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)Ш獠⒉皇切迈r事，從長(zhǎng)期看更不是壞事。 

 

光伏行業(yè)從2000年的高速發(fā)展到08年金融危機(jī)導(dǎo)致需求下滑，然后經(jīng)歷短暫反彈后又面臨雙反的限制，從12年開始的復(fù)蘇到18年的“5.31”淘汰落后產(chǎn)能，之后迎來了光伏的高速增長(zhǎng)，最終實(shí)現(xiàn)了從政策扶持驅(qū)動(dòng)行業(yè)發(fā)展到市場(chǎng)需求驅(qū)動(dòng)行業(yè)發(fā)展的轉(zhuǎn)變。 

 

而中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)，正是在這一次次的潮起潮落中脫穎而出蛻變成全球光伏龍頭。根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2019 年中國(guó)多晶硅、硅片、光伏電池、光伏組件占全球的產(chǎn)量占比分別達(dá) 67.30%、97.40%、78.70%和 71.30%。 

 

 

從產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷史的角度，我們可以確信，當(dāng)下是光伏行業(yè)的高速增長(zhǎng)階段，那么，高速增長(zhǎng)的背后邏輯是什么？ 

 

這其中的原因，在于光伏是實(shí)現(xiàn)碳中和最重要的技術(shù)手段。 

 

眾所周知，在我國(guó)碳排放行業(yè)中，發(fā)電占據(jù)了40%以上的碳排放，而火電作為最大的發(fā)電單元組，占據(jù)了70%以上的發(fā)電量，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2019年全國(guó)發(fā)電7.5億千瓦時(shí)，火電發(fā)電5.22億千瓦時(shí)，占據(jù)70%左右，另外水電占據(jù)17.3%，風(fēng)電占據(jù)5.41%，核電占據(jù)4.64%，光伏不足3%。 

 

因此，要實(shí)現(xiàn)碳中和就必須從發(fā)電端實(shí)現(xiàn)清潔能源替代，根據(jù)國(guó)家發(fā)改委能源研究所的預(yù)測(cè)，到2025年，光伏總裝機(jī)規(guī)模達(dá)到7.3億千瓦（730GW，相當(dāng)于2020年底的2.9倍），占全國(guó)總裝機(jī)的24%，全年發(fā)電量為8770億千瓦時(shí)，占當(dāng)年全社會(huì)用電量的9%。 

 

自”十五五”規(guī)劃起，光伏的年新增裝機(jī)已超過其他電源類型，2030年的裝機(jī)規(guī)模已成為所有電源類型的第一位，2035年光伏發(fā)電量成為所有電源類型的第一位。 

 

到2035年，光伏總裝機(jī)規(guī)模達(dá)到30億千瓦（3000GW，相當(dāng)于2020年底的11.9倍），占全國(guó)總裝機(jī)的49%,全年發(fā)電量為 3.5萬億千瓦時(shí)，占當(dāng)年全社會(huì)用電量的28%。 

 

到2050年，光伏已成為中國(guó)的第一大電源，光伏發(fā)電總裝機(jī)規(guī)模達(dá)到50億千瓦（5000GW，相當(dāng)于2020年底的19.8倍），占全國(guó)總裝機(jī)的59%，全年發(fā)電量約為6萬億千瓦時(shí)，占當(dāng)年全社會(huì)用電量的39%。 

 

與2020年底的累計(jì)裝機(jī)253GW相比，將要在此基礎(chǔ)上再增長(zhǎng)18.8倍，在30年的時(shí)間范圍內(nèi)年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)10.5%，其確定性和高增長(zhǎng)性實(shí)屬罕見。這充分表明了我國(guó)在光伏領(lǐng)域大力發(fā)展的堅(jiān)定決心，也昭示著我國(guó)未來光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展的天花板，可能要超越市場(chǎng)的一般估算。 

 

 

對(duì)于光伏產(chǎn)業(yè)的投資研究，有兩個(gè)時(shí)間跨度值得警醒。如果過于關(guān)注短期，便會(huì)落入忽略未來的短視。如果只看未來，不見當(dāng)下，又會(huì)落入產(chǎn)業(yè)波動(dòng)的回調(diào)陷阱。 

 

如果以多晶硅龍頭通威股份為研究標(biāo)的，可以得出一個(gè)很有啟發(fā)意義的結(jié)論。 

 

2021年10月9日，通威股份發(fā)布2021年三季度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)三季度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為58億至60億元，同比增長(zhǎng)74.00%至80.00%；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為58億至60億元，同比增長(zhǎng)203.00%至214.00%。 

 

其中，扣非利潤(rùn)增長(zhǎng)率是更為真實(shí)的，因?yàn)槿ツ耆径裙疽蜣D(zhuǎn)讓成都通威實(shí)業(yè)有限公司 98%股權(quán)確認(rèn)投資收益 152,181.51 萬元，增加凈利潤(rùn)129,354.28萬元。 

 

一些市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，2022年硅料新增產(chǎn)能落地，將會(huì)導(dǎo)致價(jià)格將大幅下滑。 

 

在理論上，這個(gè)觀點(diǎn)并不算錯(cuò)。在短期內(nèi)，它會(huì)成為市場(chǎng)情緒的導(dǎo)火索，甚至在相當(dāng)幅度上沖擊公司股價(jià)。 

 

但是更需要清楚的是，硅料仍舊是眾多產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能最為緊張的環(huán)節(jié)，2022硅料有效供給80萬噸，需求79.9萬噸，供需仍然偏緊。 

 

硅料供給方面，按105%的產(chǎn)能利用率，預(yù)計(jì)22年硅料有效供給量80萬噸，其中國(guó)內(nèi)70.5萬噸，海外9.5萬噸，按2.92g/W硅耗，可支撐274GW組件量。 

 

需求方面，2022年全球裝機(jī)需求205GW，按1:1.2容配比，對(duì)應(yīng)組件需求246GW；考慮已公布的2022年硅片新擴(kuò)及爬坡產(chǎn)能約27.5GW，對(duì)應(yīng)硅料需求273.5GW（折合79.9萬噸），因此2022年硅料供需仍然偏緊。 

 

通過對(duì)未來幾年供需的測(cè)算，預(yù)計(jì)2025年全球多晶硅需求126.2萬噸，十四五硅料需求量CAGR 20.5%。 

 

通過以上分析可以得出行業(yè)供需緊張、未來存在較高增長(zhǎng)趨勢(shì)的結(jié)論。“需求——擴(kuò)產(chǎn)——滿足需求”這一制造業(yè)定律告訴我們，一定要重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。 

 

其實(shí)從去年開始，只有通威率先提出了擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，而隨著硅料逐漸吃緊，其他企業(yè)才陸續(xù)提出了相應(yīng)的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，通威更是在今年6/30披露了一起140億元的投資，擬建設(shè)年產(chǎn)20萬噸高純晶硅項(xiàng)目。 

 

如果仔細(xì)思考一層就會(huì)發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)能緊張會(huì)引發(fā)廠家擴(kuò)產(chǎn)，全面擴(kuò)產(chǎn)的話容易出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，那么問題是：通威這一步棋走得是否得當(dāng)？ 

 

硅料未來兩年都面臨著產(chǎn)能緊張，而且產(chǎn)能壁壘極深，沒有資源優(yōu)勢(shì)和資金實(shí)力的企業(yè)很難一爭(zhēng)雌雄，而通威股份存在著資金和地利的優(yōu)勢(shì)，先入為主不失為一個(gè)跑馬圈地的上策。 

 

大家都清楚，若某一行業(yè)存在較深的壁壘，那么便存在著進(jìn)入者障礙，在需求釋放的前提下，行業(yè)發(fā)展前景就更加明確，而多晶硅的產(chǎn)能壁壘，除了前文所提到的之外，從成本構(gòu)成上來分析也較為清晰，從下圖中，我們明顯看出硅料大部分的成本來自電力和原材料。 

 

從圖中可以看出，電力的優(yōu)勢(shì)是壁壘之一，而下圖則可以明顯看出，硅料龍頭企業(yè)普遍分布在電價(jià)較低的區(qū)域，并且通過自備電廠使得成本大幅下降，在限火限電的背景下，其它企業(yè)難以復(fù)制。 

 

對(duì)于成本的另一大塊，原材料工業(yè)硅而言，其產(chǎn)能較為充沛，正常情況下不會(huì)對(duì)行業(yè)造成過大牽制。 

 

2020 年全球工業(yè)硅總產(chǎn)能為 623 萬噸，中國(guó)產(chǎn)能 482 萬噸，居世界第一，占全球產(chǎn)能達(dá) 77.4%；2020 年全球總產(chǎn)量為 303 萬噸，其中中國(guó)達(dá)210萬噸，占比近70%。 

 

除了電力的壁壘外，成本的逐步下降，也為行業(yè)未來的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。 

 

眾所周知，制造業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，會(huì)進(jìn)一步降低成本，其中包括用電量的下滑和投資成本的下降，這使得通威新老產(chǎn)能加權(quán)平均生產(chǎn)成本下降到3.87萬元/噸，其中新產(chǎn)能3.63萬元/噸，老產(chǎn)能4.9萬/噸。 

 

從成本端可以明顯看出來企業(yè)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的來源，至少在2022年，即便是硅料價(jià)格下滑，通威充沛的產(chǎn)能也會(huì)配到增長(zhǎng)的需求，這使得業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)存在著較大的可能性。 

 

除此之外，上文提到的產(chǎn)能壁壘會(huì)使得頭部效應(yīng)進(jìn)一步加劇，21/22 年年底硅料 CR5將分別達(dá)到77.1%和80.6%，顯著高于20年 68.8%的集中度水平。 

 

 

以史為鑒，可以知興衰。 

 

翻開多晶硅的歷史我們發(fā)現(xiàn)，2008年也曾經(jīng)上演過“擁硅為王”、硅料限制行業(yè)發(fā)展的故事，硅料歷史最高價(jià)格曾達(dá)400美元/kg。彼時(shí)，我國(guó)的光伏產(chǎn)業(yè)主要集中在中游，多晶硅行業(yè)發(fā)展較晚，技術(shù)上被國(guó)外封鎖，但是隨著資本的介入，逐步打破了技術(shù)枷鎖，國(guó)內(nèi)企業(yè)開始大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)。 

 

之后在2009年發(fā)生的產(chǎn)能過剩，導(dǎo)致價(jià)格大幅回落，使多晶硅發(fā)展陷入了泥潭。直到2020年之前，硅料始終都沒能成為限制產(chǎn)業(yè)發(fā)展的瓶頸。因此資本對(duì)這個(gè)領(lǐng)域的投資熱情不大，介入度不高，在需求大幅上升的本輪行情，行業(yè)再次上演了擁硅為王的劇情。 

 

 

 

曾經(jīng)的被封鎖領(lǐng)域，如今已是一騎絕塵的產(chǎn)業(yè)。電力和人工成本的優(yōu)勢(shì)，使得國(guó)外企業(yè)無法與中國(guó)抗衡，再加上國(guó)內(nèi)完善的光伏產(chǎn)業(yè)鏈如虎添翼，推動(dòng)中國(guó)多晶硅成為了全球龍頭。 

 

在轟轟烈烈的能源替代革命下，我們?cè)?jīng)見證產(chǎn)業(yè)的潮起潮落，行業(yè)重心的轉(zhuǎn)移，也曾經(jīng)看到國(guó)內(nèi)企業(yè)的興起衰落，成王敗寇的戲碼。但商業(yè)市場(chǎng)的腦袋，常常會(huì)影響資本市場(chǎng)的腳步。如何投資的先人一步，顯然需要建立在信息和認(rèn)知上。