1.時(shí)代主題：全球進(jìn)入低碳發(fā)展模式，風(fēng)電光伏將為低碳發(fā)展主要發(fā)展方向

1.1 政策驅(qū)動(dòng)

 

中、美、印等主要能源消費(fèi)國(guó)紛紛對(duì)碳中和提出了不同層次的遠(yuǎn)景目標(biāo)。目前已有超過140個(gè)國(guó)家和地區(qū)提出或討論碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)，其中碳中和目標(biāo)實(shí)現(xiàn)時(shí)間普遍為2050年前后，中國(guó)將力爭(zhēng)于2030年前達(dá)到峰值， 努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和，部分國(guó)家采取貿(mào)易制裁措施以促使其它國(guó)家削減溫室氣體排放。

 

2015年《巴黎協(xié)定》明確了全球共同追求的“硬指標(biāo)”，加強(qiáng)對(duì)氣候變化威脅的全球應(yīng)對(duì)，盡快實(shí)現(xiàn)溫室氣體排放達(dá)到峰值。聯(lián)合國(guó)氣候變化框架公約COP26確立了到本世紀(jì)中葉實(shí)現(xiàn)全球凈零排放，把全球平均氣溫較工業(yè)化前水平升高控制在1.5℃之內(nèi)的目標(biāo)。

 

1.2 發(fā)展趨勢(shì)

 

電力部門是碳排放的主要來源，電力占據(jù)我國(guó)碳排放總量的30%以上；同時(shí)我國(guó)全社會(huì)用電量需求持續(xù)增長(zhǎng)，人均用電量增長(zhǎng)潛力巨大。改善電力能源結(jié)構(gòu)，提高非化石能源在電源結(jié)構(gòu)中的比重，逐漸替代火電等高碳電源，是實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰的重要措施。

 

終端電氣化水平持續(xù)提升，深度減排情境下2035年、2060年分別有望達(dá)到45%和70%，電能將逐步占據(jù)終端用能核心地位。我國(guó)各年用電量增速顯著高于能源消費(fèi)總量增速，終端能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中清潔電力的比重大幅度提高。

 

1.3 成本競(jìng)爭(zhēng)力

 

過去十年，光伏LCOE快速降低，競(jìng)爭(zhēng)力逐漸凸顯。過去十年，光伏由多晶路線轉(zhuǎn)向單晶路線，度電成本下降85%，已降至0.057美元/kWh，折合人民幣約0.37元/kWh，相較地?zé)崮堋⑸镔|(zhì)能、海上風(fēng)電等發(fā)電方式具備顯著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

 

全球電價(jià)補(bǔ)貼逐步下降，價(jià)格趨于市場(chǎng)化主導(dǎo)。部分國(guó)家開始減少或取消光伏電價(jià)補(bǔ)貼政策，日本計(jì)劃實(shí)行考慮市場(chǎng)因素的溢價(jià)補(bǔ)貼政策(FIP)代替原有的上網(wǎng)電價(jià)政策(FIT)，越南決定取消并決定取消上網(wǎng)電價(jià)(FIT)機(jī)制， 價(jià)格趨于市場(chǎng)化主導(dǎo)。

 

1.4 較低滲透率

 

2012年以來，清潔能源逐漸在電源側(cè)重要性逐漸提高。清潔能源包括風(fēng)、光、水、核以及地?zé)帷⑸镔|(zhì)能等。2012年后清潔能源發(fā)電占比由31.5%升至2020年的37.8%，主要原因系風(fēng)光等新能源增量在總發(fā)電量增量中占比顯著提高。

 

全球光伏發(fā)電滲透率仍有較大空間。近十年間，全球風(fēng)光滲透率由1.8%上升至9.1%，中國(guó)風(fēng)光滲透率由1.2%上升到9.3%，均有較大增長(zhǎng)，然而在總發(fā)電結(jié)構(gòu)中仍然處于較低比例，滲透率仍有大幅提升的空間。

 

2.空間測(cè)算：光伏風(fēng)電全球增速在20%以上，主要經(jīng)濟(jì)體與新興市場(chǎng)均高速增長(zhǎng)

2.1 全球高增長(zhǎng)

 

保守估計(jì)光伏5年復(fù)合增速20%，2022年為光伏增長(zhǎng)大年，新技術(shù)發(fā)展將進(jìn)一步打開空間。2015年以來，全球光伏新增裝機(jī)快速增長(zhǎng)，2020年新增直流側(cè)裝機(jī)133GW，5年復(fù)合增速達(dá)到22%，預(yù)計(jì)未來新增裝機(jī)量持續(xù)提高，2025年可達(dá)到320GW，5年復(fù)合增速約20%。

 

全球光伏需求擴(kuò)張仍然依賴中國(guó)、印度、美國(guó)、歐洲等重要市場(chǎng)。2020年四大經(jīng)濟(jì)體的碳排放量占全球的63%左右，因此對(duì)于光伏支持力度較強(qiáng)，全球光伏新增裝機(jī)中四大市場(chǎng)占比約70%，預(yù)計(jì)未來隨著各國(guó)繼續(xù)加碼光伏，重要市場(chǎng)仍然是光伏需求擴(kuò)張的主要力量。

 

2.2 中國(guó)

 

考慮水電、核電的資源儲(chǔ)備、建設(shè)周期及地理限制條件后，我們認(rèn)為2030年的光伏、風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)合理區(qū)間應(yīng)該在1800-2000GW左右，即未來十年年化風(fēng)電+光伏年均裝機(jī)規(guī)模達(dá)到130GW-150GW區(qū)間，十四五期間年均裝機(jī)110GW以上，十三五期間為55GW左右。

 

2.3 美國(guó)

 

美國(guó)裝機(jī)目標(biāo)逐漸明確，光伏重要性大超預(yù)期。美國(guó)在中美格拉斯哥聯(lián)合宣言明確在2035年實(shí)現(xiàn)100%實(shí)現(xiàn)零碳污染電力。美國(guó)能源部已于2021.9.8披露路線圖，預(yù)計(jì)太陽能到2035、2050年占發(fā)電量的40%、45%，為達(dá)目標(biāo)，太陽能裝機(jī)重要節(jié)點(diǎn)設(shè)為225GW（2025）、550GW（2030）、1000GW（2035）、1600GW（2050）。截止2020年末，美國(guó)太陽能累計(jì)裝機(jī)量為76GW（EIA，交流端）。

 

19年起美國(guó)裝機(jī)量不斷上漲，預(yù)計(jì)未來在政策刺激下裝機(jī)中樞逐漸上移。2016-2020年美國(guó)太陽能新增裝機(jī)量分別為11.3、8.4、8.3、9.3、15GW，裝機(jī)中樞已開始逐漸上移。根據(jù)路線圖，預(yù)計(jì)美國(guó)2021-2025年均新增裝機(jī)量為29.8GW，2026-2030為65GW。

 

美國(guó)民用電電價(jià)顯著高于工商業(yè)用電，且處于長(zhǎng)期上行通道，分布式光伏競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。由于分布式多具備“自發(fā)自用”的特點(diǎn)，在居民電價(jià)較高的情況下，發(fā)展分布式有助于降低居民生活成本。DOE于10月8日宣布新的NCSP目標(biāo)，預(yù)計(jì)2025年底社區(qū)太陽能裝機(jī)量在2020年底3.25GW基礎(chǔ)上新增700%，若全部新增裝機(jī)在2022-2025年進(jìn)行建設(shè)，則社區(qū)太陽能新增裝機(jī)速度約合5.7GW/年。

 

美國(guó)PPA電價(jià)近年易升難降，預(yù)計(jì)電站項(xiàng)目對(duì)于組件價(jià)格有較強(qiáng)的接受度。2021Q3，美國(guó)光伏PPA電價(jià)相較2018Q4提高約14%，而當(dāng)前組件價(jià)格水平與2019年初較為接近，因此我們判斷美國(guó)光伏裝機(jī)對(duì)組件價(jià)格接受度較高。

 

3.后市展望：終端需求錨定項(xiàng)目IRR，價(jià)格回落將刺激下游需求啟動(dòng)

上游硅料漲價(jià)勢(shì)態(tài)自去年下半年延續(xù)至今，雖然硅料廠商擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃飽滿，但在2022年投產(chǎn)前硅料緊張格局難以緩解，硅料價(jià)格持續(xù)上漲，產(chǎn)業(yè)鏈成本壓力持續(xù)向下轉(zhuǎn)移，近期硅料價(jià)格上漲至27萬元/噸，組件價(jià)格上漲至2.1元/W以上。 產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格漲幅與下游的接受程度超預(yù)期，海外市場(chǎng)和國(guó)內(nèi)分布式市場(chǎng)對(duì)高價(jià)組件的接受度高，下游需求多樣化，高端市場(chǎng)對(duì)組件價(jià)格的容忍度高，組件出貨量仍同比高增長(zhǎng)。（報(bào)告來源：未來智庫）

 

前三季度全球出貨量持續(xù)增長(zhǎng)。1-9月我國(guó)光伏組件累計(jì)出口規(guī)模71.02GW，同比+21.1%；我國(guó)光伏累計(jì)裝機(jī)25.6GW，同比+36.8%。 Q4國(guó)內(nèi)央企項(xiàng)目啟動(dòng)，單季度裝機(jī)量將達(dá)到全年高峰。2021年下半年裝機(jī)量將主要由戶用和平價(jià)項(xiàng)目構(gòu)成，Q3集中式新增裝機(jī)量3.96GW/分布式新增裝機(jī)量7.68GW。Q4央企項(xiàng)目已經(jīng)啟動(dòng)，預(yù)計(jì)Q4將成為全年裝機(jī)量高峰。 海外PPA價(jià)格提升，光伏需求將持續(xù)增長(zhǎng)。2021年以來，美國(guó)光伏PPA價(jià)格提升7%，歐洲PPA價(jià)格增長(zhǎng)高達(dá)35%。在PPA價(jià)格持續(xù)上漲的背景下，海外項(xiàng)目對(duì)于組件價(jià)格接受提高，跌價(jià)歐美能源供給緊張，光伏需求預(yù)計(jì)將持續(xù)增長(zhǎng)。 平價(jià)時(shí)代光伏競(jìng)爭(zhēng)力超預(yù)期，下游需求剛性超預(yù)期。預(yù)計(jì)全年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)50GW，海外110GW，全球維持160GW裝機(jī)預(yù)期。

 

基于當(dāng)前需求判斷，2022年硅料新增實(shí)際產(chǎn)出尚未大幅寬松。我們根據(jù)通威、大全、新特、亞硅、協(xié)鑫等頭部硅料企業(yè)的投產(chǎn)計(jì)劃測(cè)算，到2022年底硅料名義產(chǎn)能在100萬噸以上，但全年實(shí)際新增產(chǎn)量有限，預(yù)計(jì)2022年全年硅料實(shí)際產(chǎn)量可滿足230-250GW左右的組件生產(chǎn)需求。因此基于當(dāng)前對(duì)明年光伏需求的預(yù)測(cè)，我們判斷明年硅料供給仍然不那么寬松。

 

預(yù)計(jì)2022年硅料價(jià)格將有所回落，但仍有較強(qiáng)支撐。2022年硅料新產(chǎn)能將主要在一二季度達(dá)產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)屆時(shí)硅料價(jià)格將回落以激發(fā)更多需求，但一年維度內(nèi)的供需格局決定了硅料價(jià)格仍將有較強(qiáng)的支撐，我們判斷明年硅料均價(jià)在15-20萬元/噸。

 

顆粒硅和能耗管控對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的影響仍需重點(diǎn)關(guān)注。2021年11月協(xié)鑫2萬噸顆粒硅投產(chǎn)，另外當(dāng)年國(guó)內(nèi)能耗指標(biāo)管控嚴(yán)格，仍需重點(diǎn)關(guān)注顆粒硅和能耗指標(biāo)管控對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的影響。

 

下游需求多樣化，各項(xiàng)目IRR要求不一。終端需求錨定項(xiàng)目IRR，IRR是判斷項(xiàng)目是否具備可行性的核心因素，下游需求多樣化致使IRR下限要求不一致。當(dāng)前為推動(dòng)項(xiàng)目實(shí)施，新項(xiàng)目對(duì)IRR要求已經(jīng)下修，多數(shù)項(xiàng)目的IRR要求下限位于5-8%。

 

預(yù)計(jì)明年下游需求將在組件價(jià)格1.8元/W左右大規(guī)模啟動(dòng)。我們判斷，明年硅料供給仍處于偏緊狀態(tài)，但硅料新產(chǎn)能釋放后，為激發(fā)更多的下游需求，預(yù)計(jì)硅料與組件價(jià)格會(huì)回落。由于終端需求錨定IRR，因此即使組件價(jià)格無法降低至1.6元/W，預(yù)計(jì)明年需求也將在1.8元/W大規(guī)模啟動(dòng)。我們測(cè)算，組件由2元/W回落至1.8元/W時(shí)，全國(guó)平均IRR提高1pct，近半數(shù)省級(jí)行政區(qū)地面電站IRR已超過5%。

 

 

金融政策支持，綠色貸款降低項(xiàng)目融資成本，光伏成長(zhǎng)性增強(qiáng)。11月8日，人民銀行推出碳減排支持工具這一結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，通過“先貸后借”的直達(dá)機(jī)制，按照1.75%的利率提供貸款本金的60%資金支持，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)向碳減排重點(diǎn)領(lǐng)域內(nèi)的各類企業(yè)一視同仁提供碳減排貸款，貸款利率與同期LPR大致持平（當(dāng)前一年期LPR為3.85%，5年期LPR為4.65%）。而此前民營(yíng)運(yùn)營(yíng)商貸款利率在5%左右，央企貸款利率在3.9%左右，預(yù)計(jì)該政策可顯著提高民營(yíng)項(xiàng)目IRR，激發(fā)民營(yíng)企業(yè)活力，光伏成長(zhǎng)性增強(qiáng)。

 

海外利率水平低位，融資成本較低。2021年10月底美國(guó)十年期國(guó)債到期收益率為1.55%，處于較低水平，因此項(xiàng)目融資成本也較低。從資金成本對(duì)比來看，光伏具備顯著比較優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)海外光伏高景氣狀態(tài)仍將持續(xù)。根據(jù)NREL測(cè)算，地面電站與分布式光伏加權(quán)平均資本成本顯著低于其他發(fā)電方式，主要原因系光伏建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)與運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)較低。

 

4.需求啟動(dòng)后行業(yè)β上行，重點(diǎn)看好組件、分布式的α行情

4.1 組件：CR5出貨量提升，2022年頭部企業(yè)有望量利雙升

 

經(jīng)歷2021年產(chǎn)業(yè)鏈考驗(yàn)，CR5集中度提升。由于組件環(huán)節(jié)比拼的是綜合競(jìng)爭(zhēng)力，頭部組件企業(yè)在供應(yīng)鏈管理、成本管控、現(xiàn)金流等方面具備優(yōu)勢(shì)，從今年的排產(chǎn)情況來看，頭部企業(yè)抵御行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，CR5逐步提升。

 

預(yù)計(jì)未來一體化組件企業(yè)盈利整體上行，有望迎來量利雙升。我們測(cè)算一體化組件企業(yè)合理盈利預(yù)期為0.1元/W，今年企業(yè)盈利由于產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格波動(dòng)，盈利性低于該水平。隨著未來硅料價(jià)格調(diào)整，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)開啟新一輪分配，預(yù)計(jì)一體化組件企業(yè)盈利整體上行，有望迎來量利雙增，而企業(yè)間盈利差距來自于成本管控，我們判斷，頭部一體化組件企業(yè)成本管控較好，仍將保持較強(qiáng)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

 

4.2 分布式：“整縣推進(jìn)”將快速推進(jìn)，分布式光伏項(xiàng)目加速發(fā)展

 

6月20日，國(guó)家能源局正式下發(fā)《關(guān)于報(bào)送整縣（市、區(qū)）屋頂分布式光伏開始試點(diǎn)方案的通知》，要求各省能源主管部門匯總編制本省試點(diǎn)方案并上報(bào)。文件中提出三條保障措施，要求當(dāng)?shù)卣㈦娋W(wǎng)企業(yè)做到分布式光伏“宜建盡建”與“應(yīng)接盡接”。

 

“整縣推進(jìn)”提升了未來幾年光伏裝機(jī)需求。2016-2020年我國(guó)分布式光伏累計(jì)裝機(jī)72.4GW，2021年整縣推進(jìn)政策開啟，全年分布式裝機(jī)規(guī)模預(yù)計(jì)15-20GW，2022-2025年預(yù)計(jì)至少新增160GW，平均每年新增40GW 。

 

分布式未來市場(chǎng)極其廣闊。整縣推進(jìn)政策并不妨礙未申報(bào)區(qū)域自行開展分布式光伏建設(shè)。我們預(yù)計(jì)全國(guó)戶用農(nóng)戶5000萬個(gè)，按照20KW一個(gè)計(jì)算，僅戶用總量達(dá)到1000GW，包括工商業(yè)在內(nèi)的全國(guó)屋頂資源總體量為2000GW以上。

 

4.3 玻璃：雙寡頭市占率仍有提升可能，白砂礦稀缺資源有望拉長(zhǎng)企業(yè)差距

 

格局：光伏玻璃新進(jìn)入者擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度仍有一定的不確定性，中期來看不確定性中醞釀機(jī)遇。

 

CR2成本優(yōu)勢(shì)：以目前光伏玻璃的毛利率來看，頭部企業(yè)的毛利率具有較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)。

 

供應(yīng)鏈壁壘：白砂礦具有稀缺性，未來可能是成為拉開光伏玻璃企業(yè)差距的重要因素。石英砂是生產(chǎn)光伏玻璃的重要原材料，占生產(chǎn)成本在10%以上。白砂礦在國(guó)內(nèi)分布較少，具備稀缺性。國(guó)內(nèi)品質(zhì)好、規(guī)模大的礦主要集中在安徽鳳陽、北海，海外優(yōu)質(zhì)礦主要分布在澳洲、越南。

 

報(bào)告節(jié)選：